今年春季以来，随着传染性更强的德尔塔毒株的出现，本已出现一定缓和的新冠肺炎疫情再次抬头，4月底全球每日新增确诊病例突破80万例，再创新高（图1） 。但同时，全球疫苗的加速推广也降低了重症和死亡率。尽管4月底每日新增病例超过年初水平，但是死亡人数却低于同期，显示了疫苗的保护作用。

面对持续的疫情，各国防疫政策也出现一些变化。一些国家放松了疫情防控，采取了“与病毒共存”的策略。这些措施对短期拉动经济起到了一定作用，但随着其防疫政策的放松，欧洲多国新增病例近期再次飙升，荷兰、爱尔兰等国家已经在考虑重新开始新一轮隔离政策1。另一方面，我国坚持了严格的防疫政策，继续有效控制了疫情传播。虽然今年1月、8月、9月、11月初先后出现了几次相对集中的疫情传播，但每日新增确诊（7日移动平均）从未超过130例，不但远远低于全球依然约50万的每日新增，每轮周期的高点也呈整体下降趋势。但是也要看到，即便这些较小规模的疫情反复也使得中国经济复苏的节奏受到影响，特别是对零售等行业冲击尤其明显（图2）。疫情依然是决定经济复苏节奏的关键因素。

我国明年将承接冬奥会、亚运会等一系列重要国际赛事，此外明年3月的“两会”、以及下半年召开的中国共产党第二十次全国代表大会等重要会议，也都需要保持稳定的社会经济环境，预期我国在近期内仍将维持较严格的防疫政策。但是需要注意的是，在坚持“动态清零”的目标下，各地方政府防疫措施的制定也应更加科学，执行更加规范和精准，加强跨部门和跨地区之间的协调，在疫情防控与经济社会发展之间取得合理平衡。

11月底，南非发现新冠病毒变异株奥密克戎（Omicron），其拥有的突变位点数量明显多于之前发现的所有新冠毒株，可能具有更强的传染性，被世界卫生组织列为德尔塔之后第五个需要关注的变异毒株（Variant of Concern）。截至12月3日，已有至少38个国家或地区发现奥密克戎病例。病毒的不断变异再次显示了全球携手抗疫、加快疫苗普及的重要性。

图1 每日新增确诊病例，7日移动平均（截至2021年11月30日）

图2 新增确诊病例与社会消费品零售总额环比增速

今年我国通胀走势的一个明显特点就是居民消费价格指数（CPI）和工业生产者价格指数（PPI）走势出现明显分离。CPI保持温和，但是PPI却不断上涨（图3）。从深层次看，CPI和PPI走势的分化和我国经济生产端恢复相对较快，但消费端恢复较慢的现象是一致的。CPI和PPI价格剪刀差的加大，对中下游企业盈利造成挤压。

展望2022年，预计CPI和PPI差距将有所收拢。具体来看，在消费者价格端，近期生猪存栏量已经触顶回落，预期将带动猪肉价格企稳回升。此外，由于今年基数较低、消费持续恢复、以及部分上游价格上涨向下游的传导，我们预期明年消费价格指数将有所回升，从今年的0.9%上升至2.3%。在生产者价格端，随着疫情逐步好转，原材料产品供给不断恢复，供需紧张的局面将有所缓解，叠加今年的高基数效应，我们预计明年PPI将稳步回落。

综合来看，2022年中国通胀压力总体可控，但同时也需要密切关注全球通胀走势，警惕输入性通胀对我国经济的潜在影响。今年欧美等发达经济体通胀压力迅速抬升，并分别创下过去几十年来最高值（图4）。我们认为，疫情后美国劳动力市场出现新的特征，可能对通胀带来一定压力。一方面美国10月份的失业率降至4.6%，已经恢复到历史上较好水平，但同时也出现“大离职”现象2，劳动参与率在疫情后大幅下降，至今恢复缓慢。这些现象也推升了美国工资水平的快速上涨，可能会形成工资-物价的相互推动。全球通胀走势值得密切关注。

图3 中国CPI和PPI增速，当月同比，%

图4 欧美CPI增速，当月同比，%

受疫情及防疫政策影响，消费特别是线下接触性的服务消费，复苏较为缓慢，居民消费意愿也仍低于疫情前水平。短期来看，消费复苏的节奏依然会受到疫情防控政策的影响。但我国消费的基础仍然稳健，特别是就业市场不断改善，为消费回暖打下了坚实的基础。同时，城镇调查失业率不断回落（图5），居民收入也在稳步回升，这些都为明年消费继续回暖提供了保 障。从中长期来看，中国城镇化率的进一步提高、共同富裕政策的推进、以及养老医保等社会福利的普及，将对我国消费增长形成支撑，消费将是未来中国经济增长的主要动力。

在消费继续回暖的大趋势下，消费市场也呈现出一些新的特征，新国货快速崛起是其中一个亮点，兼具高品质、高颜值、个性化、性价比的新国货品牌迅速发展。随着国货品牌的全面崛起，中国消费者对国产品牌的关注度也在不断上升（图6）。今年双十一，中国品牌成交额集中爆发，在服装、美妆、母婴等多个领域脱颖而出，国潮正在成为消费最新的风向标，是拉动国内消费增长的新引擎。

图5 中国城镇调查失业率，%

图6 国产品牌和境外品牌关注度占比，%

2021年中国工业企业利润快速增长，工业产能利用率也处于较高的水平，推动了制造业投资的改善（图7）。制造业在我国经济未来转型升级的过程中依然具有核心作用。“十四五”规划提出要保持制造业比重基本稳定，并推动制造业向绿色、智能、高端升级。在政策的推动下，金融机构也在不断加强对实体经济的支持力度。近年来我国高技术制造业投资一直保持在10%以上的增长，明显高于制造业整体投资增速（图 8）。新设立的北交所也明确表示将重点为“专精特新”的创新型中小企业提供更好的融资支持。我们预期以科技创新为核心的制造业投资将继续快速增长。

同时，和绿色发展相关的投资也是另外一个关注热点。例如，央行在11月推出新的碳减排支持工具和专项再贷款，支持金融机构向碳减排重点领域相关企业发放绿色贷款。近年来，我国主要发电企业加大了包括水电、核电和风电在内的可再生能源投资力度，占全部电源工程投资总额的比重从2011年的63%上升至目前的将近80%。我们预期企业将进一步加大在科技创新、转型升级、绿色低碳领域的投入，并推动相关制造业投资快速增长。

图7 工业企业利润增速，%

 图8 固定资产投资增速，%

从去年下半年开始，中国对房地产市场调控不断收紧，从资金来源到土地供给展开了全面调控。例如，从去年二季度开始，随着银行对房地产贷款的收紧，房地产贷款增速持续低于整体贷款增速（图9）。此外，债券市场上房地产企业债券违约也出现上升。2021年1-10月有43只房地产企业信用债出现违约，是2020年全年违约数量的2.5倍。在调控政策的影响下，2021年下半年商品房新开工、销售等指标明显回落。我们预计明年房地产新开工和销售仍将走弱，但施工和竣工有望保持稳定，房地产投资整体稳步回落。

近期部分地区房地产政策出现一些微调，例如加快银行按揭贷款审批等。不过在进行边际调整的同时，我们认为未来一段时期房地产调控整体上仍将维持较紧的局面，出现大规模放松的可能性较小。近期中国人民银行发布的第三季度中国货币政策执行报告中，也再次强调“牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段”。

同时也应看到，房地产市场调控的核心目标并不是要打压房地产市场，而是实现稳地价、稳房价、稳预期。房地产对中国经济依然具有重要的意义。2020年房地产相关收入占地方政府本级收入的一半以上（图10）。从长期看，我国的政策目标是建立健全房地产长效机制，促进房地产市场平稳健康发展。今年10月，人大授权国务院在部分地区开展房地产税改革试点工作，为期5年。预期国务院不久将发布房地产税试点的具体办法，各试点地区政府也将据此制定具体实施细则。

图9 金融机构贷款余额增速，%

图10 房地产相关地方政府财政收入，十亿元

2021年我国出口保持快速增长，前十月我国货物出口达到2.7万亿美元，已经超过去年全年的出口总额，创历史新高（图11）。展望明年，世界经济的持续复苏将提升企业资本开支意愿，带动我国机械设备、电工器材等机电产品的出口（图12）。此外，新兴市场经济体产能修复较慢，对我国制造业出口也形成一定替代需求。需要关注的是，当前全球紧张的航运条件将给我国出口带来压力。同时，随着发达经济体消费复苏由商品转向服务业，叠加高基数的影响，我们预计2022年我国出口增速将放缓，但整体依然将保持在较高水平。

进口方面，受秋冬季节能源需求加大、以及“双碳”目标下环保限产等因素影响，预计我国煤炭和天然气的进口有所提升。此外，全球疫情对中美第一阶段经贸协 议的执行造成影响。截至10月末，我们的计算显示中国完成了两年协 议中大约56%的货物进口目标。近期中美两国对话有所加强，将有助于改善中美经贸关系。预计我国进口贸易在明年继续保持增长态势，总体贸易顺差将有所减小。

图11 中国货物进出口，十亿美元

新冠肺炎疫情在全球蔓延对跨境投资造成了显著影响，2020年全球外商投资额（FDI）大幅下滑35%，而去年我国实际使用外资逆势增长6%，展现了中国对外资的吸引力（图13）。随着世界经济的逐渐修复，全球FDI出现反弹，今年我国外商投资也继续保持了高位增长。近年我国不断推出扩大对外开放的政策，放宽市场准入条件、优化投资环境。中国持续向好的经济基本面，以及在市场规模、产业配套、基础设施、营商环境等方面的综合竞争优势，仍然对外资具有较强吸引力，尤其是财富管理、新能源、高技术产业等领域，外资尤为关注。预计明年我国外商投资仍将维持高位。

在对外投资方面（ODI），随着我国加强监管、遏制非理性投资，2016年后ODI有所放慢。随着疫情逐渐得到控制、世界经济逐渐恢复，我国对外投资也开始出现企稳增长。2020年我国对外投资流量首次跃居世界首位，占世界比重超过20%。今年我国流向制造业、高技术服务业的对外投资增速也快于总体增速。近年来，中国不断加快区域经贸协定谈判，例如签署RCEP，完成中欧投资协定谈判，申请加入CPTPP等，将有利于推动我国对外投资开展。我们预计2022年ODI将继续企稳回升。

近年来社会各界对环境、社会、公司治理（ESG）的重视迅速提升。企业越来越认识到，仅追求利润增长而忽略企业环境、社会影响的发展方式难以持续，对ESG的关注度也在不断提高。

绿色低碳是我国经济长期发展的大方向。实现2030年前碳达峰、2060年前碳中和的“双碳”目标不仅是我国庄严的承诺，更是我国经济转型升级的必然要求。同时也要看到，实现“双碳”目标不能一蹴而就，需要循序渐进。我国目前依然是发展中国家，工业化城镇化进程仍在推进，对能源的需求也将持续增长，因此减碳工作也要和国家经济发展、能源安全相结合。今年9月，受煤炭价格上涨、电力供应紧张等因素影响，个别地区出现“拉闸限电”现象，对企业和居民造成一定影响3。在10月9日召开的国家能源委员会会议上，政府再次强调要科学有序推进实现“双碳”目标，坚持全国一盘棋，纠正个别地方“一刀切”限电限产或运动式“减碳”。

近期我国连续发布《关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见》和《2030年前碳达峰行动方案》，搭建碳达峰碳中和“1+N”的政策体系。其中，《意见》设立了2025年、2030年、2060年三个发展阶段的具体工作目标，并提出到2060年非化石能源消费比重达到80%以上（图14）。《行动方案》则从能源、工业、交通运输、城乡建设等多个领域制定了转型目标和路线图。《意见》和《行动方案》的发布一方面将有助于统筹协调各地方政府和部门的工作安排和推进，制定更加合理的行动方案和政策；另一方面也有助于企业做好规划，构建绿色低碳、可持续发展的经营模式。我们认为明年减碳工作将进一步深入推进，并且系统性、制度性进一步加强。

在疫情蔓延、供应链受阻、地缘政治多变的背景下，企业也在对当前供应链模式的不足展开反思。疫情前，经济全球化的快速发展，使得跨国公司供应链不断加强精益化管理，以实现降本增效、提高及时性（Just in Time，JIT）。然而较为严格的疫情防控措施对人口流动、生产和物流造成了干扰，加大了全球产业链压力。例如，随着今年春夏季疫情在东南亚多国再次暴发，导致汽车芯片短缺，影响了汽车产能，我国汽车销量5月后连续同比下滑（图15）。

后疫情时代，企业在关注低成本、低库存的同时，也开始关注供应链的安全性和稳定性，提升整个供应链的韧性和抗风险能力，强调在未知风险发生之前做好事前应急准备（Just in Case，JIC）。JIT和JIC两种模式各有特点（图16），企业需要根据自身的行业特点进行布局，但是疫情无疑使得企业对后者的关注大幅提升。

同时，除了提升抗风险能力之外，供应链也正在成为企业推动ESG管理落地的重要领域。此外，为响应国家加快数字化转型的要求，越来越多的企业利用大数据、智能算法等技术打通供应链各个环节信息交流的壁垒，合理制定生产计划以及自动化管理，为企业智慧决策提供依据。

图16 供应链管理理念对比

新冠肺炎疫情对世界经济造成了自20世纪30年代大萧条以来最大的冲击。和2007-2009年次贷危机相比，本次疫情对不同经济体的影响程度也存在明显差异。次贷危机对发达经济体的影响整体上大于发展中国家。根据我们的计算，和次贷危机发生前的预测相比，2010年发达经济体GDP下降了5.1%，大于发展中国家下降4.3%的影响（图17）。反观此次全球公共卫生危机，发达经济体受到的冲击小于发展中国家。根据IMF10月份的预测，发达经济体2021年的GDP较疫情发生前的预测将下降2.8%，明显小于发展中国家下降4.9%的经济损失。

较高的疫苗接种覆盖率和充足的财政空间是疫情后经济复苏的关键。发达经济体的疫苗接种率较高（图18），叠加政府持续的大规模财政支持，推动经济实现较快的复苏。与之相反，一些新兴市场经济体和低收入国家由于综合国力和财政支持有限，疫苗覆盖率仍处于较低水平，叠加变异病毒的大面积传播，对经济持续复苏带来影响。

随着疫情逐渐得到控制，我们预期世界经济将进一步复苏，但是不平衡的状态可能延续，复苏的可持续性也值得关注。宏观政策方面，美联储已经开始缩减购债规模，并有可能在明年年底开始加息，对世界经济带来影响。当前全球经济仍存在较多不确定性，企业在战略决策中，也需要密切关注全球宏观环境及政策变化。

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